最大供应商也曾是大客户，老铺黄金爆火借了谁的光？

　　北京SKP老铺黄金门口大排长龙。南方周末记者梅岭/图

　　位于北京长安街东延线CBD商圈的SKP，是中国最奢华的百货商场之一。从2011年开始，其销售额连续13年登顶“中国店王”，2023年，年销售额达265亿元。

　　这家百货引进了全球超过230个奢侈品品牌。但从2024年开始，品牌店门口大排长龙的不再是国际名牌，而是成立于2009年的国货品牌——老铺黄金（06181.HK）。

　　2025年2月14日，是北京SKP情人节活动叠加品牌活动的最后一天。晚上八点半，南方周末记者在现场看到，两家门店都大排长龙，诸多消费者在“预计此处排队等待时间不少于2小时”的牌子后坚守，其间不断有人来询问，“还能排吗？”

　　“今天是活动的最后一天，下午两点就截止排队了。”现场一位安保说。他对老铺黄金的火爆已习以为常。春节期间的一天，曾有超过六百名消费者排队购物，安保实行轮岗制。

　　招股书显示，2023年，这两家位于北京SKP的老铺黄金门店合计产生总收入3.36亿元。每个月、每平方米实现收入44万元。这个数字在行业内被称为坪效，根据中国连锁经营协会网站数据，苹果零售店2017年的坪效数据为26万元。

　　2024年6月，老铺黄金登陆港交所主板，被市场冠以“古法黄金第一股”的称号。上市8个月，股价已大涨628.37%，从60.95元/股来到495元/股高点，远超同期沪深黄金概念板块13.88%的涨幅。

　　老铺黄金的爆火究竟有何玄机？

　　相比于成立于1929年的周大福（01929.HK）、1934年成立的周生生（00116.HK），老铺黄金是一家相当年轻的公司，2009年由湖南人徐高明创办。

　　结合公司招股书、公告等，徐高明现年61岁。30岁之前，他曾在湖南省岳阳市畜牧水产局担任科员、水产大楼总经理等职。1995年，徐高明“下海”。

　　这一年，徐高明担任岳阳市红乔旅游投资管理有限公司总经理，2004年创办金色宝藏旅游文化传播有限公司（下称金色宝藏）。后者长期通过租赁、联营等方式，在商场、景区经营“佛教文化产品”及旅游纪念品。

　　招股书显示，老铺黄金早期为金色宝藏旗下运营品牌，经营销售黄金产品，主品牌“金色宝藏”主要经营销售“佛教文化产品”等工艺品。

　　2016年，老铺黄金从金色宝藏剥离，完成拆分后开始独立运营，并走出了一条与传统中国黄金珠宝行业完全不同的发展模式。

　　在传统黄金行业里，品牌想做大，依靠加盟似乎是多年来的行业共识。周大生（002867.SZ）、老凤祥（600916.SH）、中国黄金（600916.SH）等品牌的加盟店占比均在95%左右。

　　截至2024年，老铺黄金在全国14个城市开设门店数量仅为33家，近三年来，公司每年新开门店数量均为个位数，且全部为自营模式。

　　上海正见品牌管理顾问有限公司创始人崔洪波对南方周末记者说，自营对品牌的塑造有很大帮助，“这个公司其实是靠单店爆破”。

　　据弗若斯特沙利文数据，2022、2023年，中国所有黄金珠宝品牌中，老铺黄金的单店销售额连续两年均排名第一。2023年，老铺黄金的店均收入达到人民币939万元，是2022年门店店均收入的两倍。

　　但从规模来看，老铺黄金的营收较小。2024年上半年，老铺黄金营收35.2亿，老凤祥为399.59亿元，周大福394亿港元，周生生113.13亿港元。

　　与传统黄金珠宝行业计价模式不同，老铺黄金不以“当日金价×克数+加工费”定价，而是改为一口价模式，按整件贩售。

　　成立至今，老铺黄金从未下调过产品单价。据公司招股书，老铺黄金将产品分为足金黄金产品、足金镶嵌产品两类。

　　以2023年的价格分布来看，足金黄金产品中，低于人民币1万元的，占公司收入比例为1.9%，1万-5万元占比为24.3%，5万-25万元占比13.4%，25万元及以上占比4.2%。

　　足金镶嵌产品中，1万元以下占比8.2%，1万-5万元占比40.7%，5万-25万元占比5.6%，25万以上占比1.5%。

　　可见，1万-5万元，为老铺黄金的主要产品价格带。“这个价格的产品属于中高端市场，主要面向有一定经济实力的消费群体，他们愿意为独特的设计和工艺支付溢价。”夏至良时咨询管理公司高级研究员杨怀玉对南方周末记者说。

　　计价方式的不同，为老铺黄金带来超越同行的毛利率。据公司招股书，老铺黄金足金黄金产品的毛利率在2021年-2023年分别为37.9%、38%、36.9%。足金镶嵌产品的毛利率从2021年的44.6%增长至2023年的45.8%。

　　同期，周大福、周生生、六福集团等品牌的毛利率在20%-30%之间。

　　北京SKP老铺黄金的排队时间动辄长达2小时。南方周末记者梅岭/图

　　要让消费者支付品牌溢价，关键是打造高端品牌形象。

　　2009年，老铺黄金全国第一家实体店开业，选址在北京王府井工美大厦。这里被誉为“中国工艺美术第一店”，是全国最早经营工艺美术品的专营店。

　　一位十年前就曾在这里买过老铺黄金的北京人至今记得，工美这家老铺黄金门店面积非常小，但家具等装潢就已走上了高端路线，并且颇具“宗教感”。

　　“在工美店里，最早还存在着一个单独的房间，里面放置着一尊纯金的三世佛。”她向南方周末记者描述，老铺黄金的用料“比较狠”，以素镯为例，别的品牌都做空心，十年前老铺就敢做实心。

　　工美大厦，隶属于北京工美集团有限责任公司（下称工美集团），后者是中国合资格黄金供应商及上海黄金交易所综合会员，也是中国工艺美术行业的龙头。提起这家商场，多位受访者第一印象是“国礼”设计。“工美本身就是做设计的，之前APEC和奥运会国礼非常出圈。”杨怀玉说。

　　招股书显示，工美集团是老铺黄金最大的供应商。老铺黄金向工美集团采购大部分黄金原料，2023年，采购金额占老铺黄金年度采购总额的80.9%。工美集团有两个股东，北京工美集团集体资产管理协会为大股东，持股77.3%。

　　老铺黄金33间店铺的选址风格基本一致，包括香港尖沙咀广东道的大型旗舰店，北京SKP、西安SKP、南京德基、沈阳万象城等。这些商场高奢品牌云集，有助于加深品牌“高端”的调性。

　　市场调研与咨询机构Frost & Sullivan的资料显示，老铺黄金在全国排名前十的高端百货中心的入驻覆盖率为黄金饰品行业第一。

　　在登陆港交所前，老铺黄金曾于2020年两度冲刺A股，均未能成功。第二次IPO时，证监会共提出52个问题，要求说明工美集团既是发行人客户又是供应商的原因，相关交易定价是否公允，是否与工美集团存在利益输送等。

　　在当时的招股书中，老铺黄金前五大客户中，始终有一家名为北京工美集团有限责任公司王府井工美大厦（下称王府井工美大厦）的公司。

　　2017-2020年9月，王府井工美大厦给老铺黄金贡献的销售收入分别为9095万元、8507万元、6739万元和2505万元，在其营业收入中的占比分别为20.09%、12.24%、6.8%和4%。

　　天眼查显示，王府井工美大厦最终受益人为北京工美集团集体资产管理协会。也就是说，老铺黄金最大供应商与大客户的实际控制人，均为北京工美集团集体资产管理协会。

　　老铺黄金回应证监会称，向工美集团采购黄金的价格，是基于上金所黄金标准金公开价格加相应手续费确定，具备公允性。不存在利益输送的情形。

　　在老铺黄金2024年6月发布的赴港全球发售招股书中，工美集团依然为公司最大供应商，但没有披露大客户。

　　2024年6月，老铺黄金开启招股，腾讯投资、南方基金等多家机构成为基石投资人。一位接触过老铺黄金基石投资的业内人士向南方周末记者总结，“老铺第一是抓住了中高产阶级的消费心态，第二是黄金价格持续向好。”

　　但在崔洪波看来，这个顺序要调整，首先是消费者要买黄金，所以老铺才会受到关注。“金价目前处于历史最高期，作为硬通货，消费者会先选择黄金这个品类，再去选择品牌。”

　　消费者需要“排队买金”是2024年才出现的现象，这一年亦被称为“黄金牛市”。国内现货黄金价格从2024年年初的480元/克上涨至620元/克。另据世界黄金协会的数据，2024年金价一共创下了40次历史新高。

　　老铺黄金还在招股书中表示，“自己是中国第一家推广古法黄金概念的品牌”。根据行业划分，足金珠宝按加工技术可分为古法黄金珠宝、硬金珠宝及普通黄金珠宝。其中，古法黄金珠宝可以理解为足金经特殊的中国传统技术(包括锤揲、錾刻、镂空、花丝、镶嵌及烧蓝)加工而成。

　　刘旭从事黄金市场的研究、投资与现货交易近二十年，在他看来，由于高纯度黄金较软，工艺受限，因此古法工艺的确有突破，做出了足金镶嵌产品，带来了品牌聚焦效应。

　　招股书中提及，2019年末，老铺黄金在业内率先推出“足金镶嵌钻石”，颠覆了钻石珠宝以 K金为底材的行业传统标准。数据显示，足金镶嵌产品占老铺黄金的收入比从2021年的47.7%增长至2023年的56%，占比逐渐加大。

　　老铺黄金的珠宝首饰，大部分由其岳阳分公司加工及生产。这也是徐高明最初下海经商的地方。

　　“老铺的供应链只为他们自己的产品加工，因此可以做到和其它家不同。但他们的工艺我们也不是不能做。”一位深圳水贝市场的黄金从业者向南方周末记者表示，品牌企业中，老凤祥、周大福、老庙的产品品类中均有古法黄金。

　　实际上，周大福、老凤祥等传统品牌都在做古法黄金产品。周大福古法金品牌“传承系列”在2023年财年的零售值占比已经达到40%。

　　但古法黄金并没有拉起周大福业绩。截至2024年9月30日的2025财年上半年，公司营业额为394.08亿港元，同比下降20.4%，净利润大幅下跌44.4%。而老铺黄金仍在逆势增长。

　　杨怀玉认为，区别在于，老铺黄金的消费者与其它品牌不同。他们是能够支付高溢价的消费者群体，愿意为产品设计埋单，而其他品牌的产品线更广，覆盖的是中低端市场。

　　上述黄金从业者认为，老铺黄金在加工上的成本投入比较高，需要更高品牌溢价才能覆盖，这需要叠加营销投入。“如果卖不出去，这部分加工成本就全砸自己手里了。”

　　招股书亦显示，老铺黄金在营销方面投入巨大。2024年上半年，老铺黄金销售及分销开支为5.32亿元，同比增长113%。而同期研发费用，仅为656万元。

　　老铺黄金采用的是一口价模式，并不会按照克重换算价格，但购买了其产品的消费者，却会暗暗计算均价。

　　多位消费者向南方周末记者晒出的账单显示，均价都超过了1000元/克，对比同期882元/克左右的金价，“买完也会有点心疼”。

　　刘旭认为，老铺的首饰工艺成本和溢价高出不少，并不适合投资保值增值。如果是投资保值增值，流通性很重要。“消费者会认为古法工艺、产品样式等也具备一定投资价值，但首饰本身是否具备保值增值属性，这个值得商榷。”

　　在黄金回收市场中，有超过三家公司的回收人员向南方周末记者表示，无论什么品牌，回收都是按克收。“老铺黄金的回收价格和原价比差很多，如果你是最近买的肯定会赔钱，现在是7-8折收。”其中一家说。

　　老铺黄金主打的“足金镶嵌钻石”产品，在回收市场的反馈也是“比较亏”。这些流通市场的从业者担心，过段时间都是出货的，二手行情可能会掉。“最近跟风买的人太多了，有闲钱还是买金条吧。”

　　老铺黄金2024年登陆港交所后，伴随着黄金价格的不断走高，公司在二级市场也迎来股价的大幅上涨，成为牛股之一。

　　老铺黄金家族化明显。IPO前，创始人徐高明与其子徐东波为一致行动人，合计持股达78.27%。董事会成员中，营业部总经理徐锐、质检部总监蒋霞，分别为徐高明的侄子和外甥。

　　2024年6月上市后，老铺黄金的筹码一度较为集中。

　　当年10月，据LiveReport股份溯源数据，老铺黄金总股本为168366700股，其中73591840股为内资股，占总股本的43.71%，H股为94774860股，占总股本的56.29%，且H股大部分已经存仓，意味着为售出做准备。

　　需注意的是，主要股东、上市前投资者及基石投资者尚在禁售期，故实际可流通H股仅有14922600股，占总股本的8.86%。

　　LiveReport是追踪和分析上市公司股东变化情况，揭示资金流动和持股变动原因的金融数据分析工具，以港股为主。

　　2024年12月，老铺黄金迎来上市后的第一波解禁潮，其中基石投资所持的共1080.16万股限售股份迎来解禁，但股价并未出现下跌，次日股价上涨15%。

　　据富途证券数据，2025年2月19日，老铺黄金开盘价480元/股，总股本为1.68亿股，流通股数量为9477.49万股，换手率仅为0.44%。

　　南方周末记者 梅岭

　　责编 冯叶

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