宝城期货：移仓换月开启，期债强势延续

　　宝城期货 闫沙沙

　　受到央行重启逆回购以及国际市场避险情绪增加等因素影响，近期期债表现强势，其中主力合约TF1503创上市以来新高，而随着交割月的临近，移仓换月的迹象显现。针对后市，笔者认为在经济疲态尽显，央行致力于降低融资成本，以及通缩风险加大的背景下，央行宽松政策预计将加码，期债强势走势望延续。

　　经济疲态难改

　　从近期公布的2014年4季度及12月经济数据来看，宏观经济数据与市场预期偏离不大，但经济增长仍然存在较大隐忧。12月工业增加值同比增长7.9%，较11月的7.2%显著回升，但投资增速依然处于惯性下滑的阶段，1-12月固定资产投资同比增长15.7%，较1-11月的15.8%继续回落。另外，最新公布的1月汇丰PMI初值虽然从去年12月的49.6回升至49.8，但是仍旧低于50枯荣岭，显示当前制造业仍处于收缩状态，后续经济趋势性回落的压力仍比较明显，预计一季度经济数据仍将继续恶化。

　　同时，2014年第4季度房地产投资增速首次出现负值，房地产行业投资低迷，预示着实体经济融资需求依然难以有所起色。银行坏账率在2014年第4季度继续走高，暗示短期内银行业的风险偏好难以显著抬升，利多债市。虽然经济增长依然有基建投资托底，但笔者研究来看发现利率水平与房地产投资的相关性最强，而基建投资一般为逆周期投资，与利率呈现出负相关关系，也就是说基建投资在经济衰退时的回升往往伴随着利率水平的下降和资金的宽松。在基建投资托底经济的情况下，笔者认为经济短期企稳，不改期债牛市特征。

　　全面宽松再度延后

　　由于央行灵活运用MLF，SLO等多种公开市场工具，短期市场对于央行全面宽松的预期显著降温，但同时也显示央行对于维稳资金面的决心，宽松政策仍有待加码。以降低实体经济融资成本的核心仍未改变。前期市场认为，货币“脱实向虚”让央行货币宽松进退两难，但近期证监会对于融资融券等资金入市进一步明确，股市由快牛转变为慢牛的格局显现，为未来货币宽松再次打开空间。且以原油为代表的大宗商品市场仍处于熊市格局当中，12月通胀数据仅为1.5%，通缩压力仍存，宽松政策有望延续。

　　移仓换月效应或将显现

　　同时，笔者观测到目前，资金由1503合约向1506合约移仓的迹象已经显现，根据目前的中金所国债期货滚动交割的规则，国债期货的空头决定着交割国债的种类以及在交割月的具体交割时间，国债期货空头会选择最符合其利益的国债和交割日期。因此，进入交割月后，空头的选择权价值将凸显，而从以往交割的情况来看，空方很多时候会将流通性不好的老券进行交割，多头接券的意愿不强，因此每到展期换月的时候，价差发散的压力会比较大。正常情况下价差应该是远月相对近月升水0.4元左右，在展期换月时二者通常会发散到0.65元的位置，在此背景下，投资者可以采用抛近买远的反向套利策略。

　　整体来看，目前经济基本面并未出现明显改善，而央行货币宽松仍有待加码，期债市场的牛市特征依然未变，建议投资者依然以回调买入的思路对待，而更为保守的投资者可以采用买远抛近的反向套利策略。

shicai0515
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