下半年多空因素交织 连塑正套继续持有

　　下半年多空因素交织，塑料正套可继续持有

　　宁波杉立期货—潘增恩

　　2014年上半年LLDPE呈现探底后大幅回升走势。下文分两个时间段阐述其波动原因：

　　2014年年初至3月中旬，LLDPE价格震荡走低，春节后石化企业延续降价策略以消化春节期间积累的大量库存，同时宏观面利空亦拖累期价走势，“超日”债违约导致工业品整体出现一波大跌行情，塑料也跟随探底，主力合约接近10000点关口。

　　3月中旬至6月中旬，LLDPE价格不断走高，期价最终突破12000关口。主要原因在于石化企业调控库存及出货速度，同时在4-5月份企业检修计划较多，LLDPE供需基本平衡，而进入6月初宏观面整体偏平淡，塑料在大幅正基差的支撑下，走出了一波快速上涨的补基差行情。

　　下半年行情如何演绎，下文将详细阐述。

　　1、2014年下半年原油震荡偏强，成本端对连塑略有支撑

　　2014年全球原油供需平衡，但不断发生的地缘政治冲突使得原油隐含了较大的风险溢价，下半年伊拉克国内动乱及伊朗核谈判问题将是市场主要关注焦点。预计布伦特原油波动区间为105-120美元/桶之间。

　　在2014年上半年，LLDPE按乙烯价格折算的理论利润在年初处于亏损状态，从4月份开始，国内石化企业限产保价，LLDPE现货价格连续走高，其生产利润也转好。截止目前的数据来看，国内石化企业按乙烯价格模拟利润为500元/吨。整体来看，目前石化企业处于较好的盈利状态，这限制了LLDPE现货价格继续大幅上行的空间。

　　2、PE油头原料产量增幅缓慢，煤头原料大量投产仍需等待

　　最近几年来我国PE新装置不断投产，PE总产能不断扩大，但结合PE上游原料来看，乙烯产量并未出现明显增加,，2014年4月乙烯累计产量为563万吨，同比增长仅为6.38%。分析其主要原因在于炼厂调控生产比例，目前乙烯上游石脑油和汽油价差继续拉大，汽油利润明显好于石脑油，因此炼厂生产汽油的积极性较高，从而挤出了部分石脑油产量。结合数据来看，截止2014年5月末，汽油-石脑油价差达到1715元/吨，较2013年初的600元/吨大幅上升1100元/吨。（图1、2）

　　而对于煤头原料而言，煤制烯烃装置目前正常运作的仅有60万吨的包头神华装置，大唐国际MTP及神华宁煤MTP各50万吨装置运转并未完全正常。而新的煤制烯烃装置大规模投产预计将在2014年底至2015年，因此对于2014年而言，我国PE开工率受上游原料制约产量预计增幅受限，对PE价格形成一定的支撑。

　　图1乙烯产量图 图2石脑油与汽油价差图

　　3、2014年下半年PE产量稳增为主

　　3.1 2014年下半年煤化工预计部分投产，关注实际投产进度

　　表1 2014年中国PE新增产能

　　据最新的公布的统计数据显示，2014年5月份，我国LLDPE产量为36.6万吨，1-5月份累计产量为184.4万吨，同比去年增加7%。2014年5月份全国PE产量为86.1万吨，1-5月份累计产量为412.2万吨，同比增幅为9.5%。（图3）

　　新增产能方面，2014年新增PE投产产能预计为180万吨，其中煤化工产能为120万吨。具体分析其投产时间，四川石化60万吨PE装置已经于2014年3月正式投产运行，目前装置运作正常。对于煤化工装置，按目前最新的消息来看，延长中煤榆林能源60万吨PE装置、宁夏宝丰30万吨PE装置和中煤榆林30万吨装置预计于下半年正式投产，若按期正式投产并满负荷运作则将新增2014年PE产量约27万吨。实际受新装置试运行等因素制约，新增产量将明显小于27万吨。（表1）

　　另一个焦点是煤化工的成本问题，目前国内正常投产的煤化工装置是神华30万吨全密度装置，其60万吨的煤制烯烃（MTO）装置需消耗320万吨的原料煤和动力煤，根据目前动力煤坑口价355元/吨计算，加上运费300-500元/吨，每吨烯烃的折合成本在6500元，远低于目前华东地区10000元/吨（不含税）价格。其整体成本较石脑油生产低约35%。（图7）

　　图3 中国LLDPE及PE产量图 图4 煤制烯烃成本图

　　（注：数据、参数来自瑞银证券）

　　3.2、2014年下半年石化检修计划整体偏少，预计产量较上半年小幅增加

　　表2 2014年下半年国内PE检修计划

　　据目前最新的统计，石化企业在2014年下半年装置检修计划偏少，绝大部分装置在上半年都进行了停车检修。下半年主要的检修企业为包头神华30万吨全密度预计将停车2个月，及大庆石化全线装置。而兰州石化装置从去年至今则一直处于停车状态。因此从下半年的检修计划来看，受损产量预计在10万吨，其中LLDPE预计损失约7.5万吨左右（全密度按生产LLDPE计算）。

　　综合以上新增装置以及目前掌握的石化检修计划，可以测算2014年下半年LLDPE产量。预计在2014年上半年LLDPE产量在220万吨左右，而2014年下半年预计LLDPE产量为225万吨，全年产量为445万吨，而2013年全年产量为390万吨，因此LLDPE产量增幅为14%。而此数据并不包括石化企业零时停车所造成的产量损失，因此预计全年PE产量实际将小于445万吨。

　　3.3、2014年下半年PE库存周期拉长，库存对价格制约作用减弱

　　图5中国PE国内主要市场库存环比同比值图 图6 PE库存与LLDPE指数变化图

　　库存方面来看，2014年春节后全国PE库存持续回落，目前石化企业库存处于无压力状态。结合2014年下半年的PE产量预测，受PE产量回升影响，PE库存或小幅回升，但对价格的制约作用或减弱。近年来石化企业库存容量不断提高，假设PE库存达到100万吨，对于全国2000万吨的表观消费量，库存占比仍偏小。因此在库容有余的前提下市场对PE库存上升的容忍度逐步提高，因此未来库存的小幅增加对价格的制约作用将减弱。

　　4、2014年下半年LLDPE进口继续增加，对现货价格有所压制

　　2014年4月中国进口LLDPE数量为21.4万吨，1-4月累计进口量为92.6万吨，累计同比2013年增幅为27.94%。上半年LLDPE进口量大增。（图7）

　　从内外价差方面来看，2014年上半年年初至4月份受国内LLDPE价格大幅回落影响，国内进口价格倒挂严重，最高达500元/吨，在4月后受国内价格回升带动，内外价差再次收窄，按6月16日价格数据来看，目前进口货价格基本与国内料平水。从另一面来看，我国进口的LLDPE质量普遍优于国产通用牌号7042，因此在国内价差较小时，进口量或将延续增态势，对国内现货价格形成压制。

　　图7 LLDPE进口量图 图8 LLDPE内外价差图

　　5、2014年进口回料大幅增加对新料产生一定冲击

　　在2013年受海关“绿篱行动“影响国内废塑料进口大幅减少，但在2013年11月行动结束后国内废塑料进口呈现明显的回升态势。2014年4月，进口废塑料累计262.34万吨，同比增加9.31%；进口乙烯聚合物的废碎料及下脚料累计143.77万吨，累计同比增加46.9%。结合往年增幅，若按20%的增幅预测，相比2013年则我国今年乙烯聚合物的废碎料及下脚料将增加约70万吨的供给，对我国国内的新料产生一定的替代冲击。（图9）

　　图9废塑料进口量图

　　6、2014年下半年连塑近强远弱格局延续

　　2014年上半年LLDPE价差结构延续反向市场结构。LLDPE主力合约贴水幅度逐步收窄，截止2014年6月20日，L1409合约贴水现货约为130元/吨。具体分析，目前LLDPE市场的反向结构是由产业链结构所决定，当前国内PE为寡头垄断模式，上游中石化、中石油对PE产量的控制能力较强，能较好的调控产量，而对于未来则由于受到新装置的不断投产而使得预期未来期价承压。因此在绝大部分的时间内，国内PE价格将继续延续反向市场结构的特征。（图10）

　　近远月价差结构方面，截止2014年6月20日，L1409升水L1501为440，L1501升水L1505为390，在下半年及2015年随着煤化工装置的陆续投产，远月合约将承受更大的压力。因此正向套利价差策略在下半年仍是一个可行稳健的交易策略。

　　大连商品交易所在6月最新修改了LLDPE交割标准，新标准适应新国标要求，更进一步贴近现货，同时也利于煤制烯烃产品的交割，新的交割标准将于合约L1506实施，因此结合煤化工投产情况，L1509未来所承受的压力将更大，为我们未来实行正套策略提供一个新的利多因素。

　　图10 期现价差及仓单示意图 图11 近远月价差图

　　7、塑料薄膜需求稳步增长，电子商务爆发式增长带来新的需求亮点

　　2014年上半年1-5月份，我国塑料薄膜的累计产量为486.91万吨，累计同比增长9.04%，上半年出现小幅回升的态势，显示整体下游塑料薄膜需求基本维持稳定。（图12）

　　图12 中国塑料薄膜月度产量图 图13 中国快递业务量数据图

　　我国包装膜需求占整体塑料薄膜需求的60%以上，而对于LLDPE而言其主要用途在于食品类包装，如糖果包装、肉类保鲜膜、包裹外的缠绕包装膜等。

　　近年来我国电子商务呈现爆发式发展，而带动了新的包装膜需求，主要包括快递包装袋及缠绕膜。目前快递包装袋一般都是PE料或者PO/PE共挤料，原料方面废塑料占比略多于新料；缠绕膜主要以LLDPE为基材。据统计，2014年5月我国快递业务量达11.16亿件，1-5月累计同比增长53.1%，呈现爆发式增长。若按50%的增长速度核算，2014年新增快递业务量将达46亿件，按保守估算，若其中四分之一快递业务用塑料包装袋包装，每个包装袋按10克计算，同时消费10克缠绕膜则估算需新增PE量为46万吨。

　　糖果肉类方面，最新的数据显示2014年5月我国糖果产量为24.97万吨，累计同比增加14.55%。鲜、冷藏肉产量为307.39万吨，累计同比增加9.49%。均维持了较为稳定的增幅，并且增幅有所回升。（图14、图15）

　　图 14中国糖果月度产量图 图15 中国肉类月度产量图

　　通过对我国塑料薄膜产量和社会消费品零售总额以及GDP数据的统计分析，发现具有较强的相关性。结合宏观研报分析，预计2014年中国经济保持7.5%的增速，因此保守估计我国2014年塑料薄膜需求将增加7.5%以上，若加上相关电子商务爆发带来的额外需求增长，预计我国塑料薄膜需求将增长10%。

　　8、农膜产量与需求量将继续刚性稳定增加

　　2013年1-5月，我国累计农膜产量为84.42万吨，累计同比增加19.84%左右。保持了较快的增幅。（图16）

　　目前我国农膜的主要用途为棚膜和地膜，从图23可看出，我国蔬菜播种面积不断上升，而这也将加大未来对农膜的需求量。预计在2014年若维持现有的增幅，则全年薄膜产量将达到220万吨，相比2013年新增35万吨。（图17）

　　图16中主要农作物年度播种图 图17 中国农膜月度产量图

　　7、操作建议

　　综合来看，连塑下半年多空因素交织。供给方面，部分预期新投产的煤化工装置压制远月期价，近月受现货高位盘整预计将相对坚挺；需求方面基本维持稳定，电子商务所带来的需求仍是增长亮点。综合预计下半年连塑将呈现大区间震荡走势，同时近月相对远月偏强。

　　投资策略1：逢高抛空L1505合约

　　核心理由：2014年下半年及2015年上半年大量煤制烯烃装置投产，而煤化工相对成本较低，企业交割意愿较强，因此对L1505合约及L1509合约制约明显。

　　潜在风险点：装置投产进度不及预期。

　　投资策略2：多L1409空L1501，价差在350附近入场，止损于300，目标700。

　　核心理由：现货短期维持强势，L1409受基差保护相对偏强，未来价差将继续扩大。同时9月为相对旺季。

shicai0515
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